賀🎉官網全新改版上線!更美的介面、更多精選課程、更優質的服務與更多優惠......全新樣貌即刻啟程

0

您的購物車是空的

價值投資與成長投資

9月 30, 2020

價值投資之父班傑明·葛拉漢(Benjamin Graham,1894-1976)1934年年底出版 《有價證券分析》一書至今仍然在出版中,被全球譽為投資人必讀經典。價值投資發源於經濟大恐慌 (Great Depression,1929年至1933年之間全球性的經濟大衰退)。在那種時代背景下,價值投資保守的特性自然容易被投資大眾接受。

從人類知識體系的發展歷史來看,經常出現兩種相反的理論,接著有人融會貫通,集其大成,發展出一套能結合看似相反、實為一體兩面的兩個對立理論的新理論。例如在管理學的領導風格理論方面,有主張任務導向的領導風格,認為領導者的責任與功能在於規劃排程、制定程序、指派任務、設定標準等行為。也有主張部屬導向的領導風格,認為領導者的責任與功能在於關心福利、信賴授權、友善溝通、讚美成就等行為。兩派爭論不休。之後有「情境權變學說」提出新理論指出,當情境對領導者非常不利或非常有利時,應採取任務導向的領導風格;當情境對領導者不好不壞時,應採取部屬導向的領導風格。

價值投資與成長投資這兩種投資理念看似對立,其實乃廣義價值投資的兩個面向。巴菲特稱自己的投資策略是「85%的葛拉漢(價值投資之父)和15%的費雪(成長投資之父)」。

最簡單的價值投資方法可以用「股價淨值比」(P/B)選低為準來操作,但這種股票的公司經常獲利較差,甚至為負值。相反的,最簡單的成長投資方法可以用「股東權益報酬率」(ROE)選高為準來操作,但這種公司的股票經常受市場投資人的青睞而股價偏高,有較高的P/B,甚至已經高到不合理的程度。這個課程介紹一個從根本上結合價值投資與成長投資優點的整合模型 ─ 成長價值法。提出一個選股指標:

顯然如果只有P/B小,ROE大,GVI才會大,也就是只有兼具價值面與成長面的股票才能獲得此法青睞,是值得投資的好股票。

投資股票要同時重視價值面與成長面並非只有上述的方法,本課程的「加權評分法」也可以實現結合兩者的優點,達到更好的選股績效。下次電子報再介紹。

每月書評《有價證券分析》

談股票投資的書很多,但出版超過八十年,作者過世超過40年,還繼續出版,並且繼續被全世界眾多投資人閱讀的書,大概只有《有價證券分析》這本書了。

班傑·葛拉漢(Benjamin Graham,1894-1976),美國學者兼投資家,價值型投資策略之父。1928年起在哥倫比亞大學執教。1934年年底出版 《有價證券分析》(Security Analysis)。1949年出版《智慧型股票投資人》(The Intelligent Investor)。1956年退休,並解散葛拉漢·紐曼公司。他在1934年出版的《有價證券分析》一書至今仍然在出版中,被全球譽為投資人必讀經典。此書的價值分析理論對當今投資界影響甚遠。 葛拉漢被尊稱為「證券分析之父」的原因在於在他之前並沒有一套有系統的證劵分析法,一切分析方法可以說是以葛拉漢為起點。

投資理念

一、內在價值(intrinsic value)

葛拉漢認為投資最重要的資訊就是公司的『內在價值』(真實價值)(intrinsic value),而投資人最重要的工作則是正確的計算出公司的內在價值,並在市場價格低於這個內在價值時買入公司的股票。內在價值是採用可靠的事實來定義:資產、盈餘、股利、明確的前景。一般情況下,未來盈餘被認為是評價股票最重要的因子。計算內在價值的第一步就是先估算未來盈餘,然後再將此估計值乘上適當的「折現因子」。

二、安全邊際(margin of safety)

安全邊際是指內在價值高於市場價格的部分。安全邊際法是指投資於公司內在價值大於公司市值,並且安全邊際達到一定程度以上的公司。在市場大跌時,較容易找到擁有足夠安全邊際的股票,因此價值投資認為「市場先生是你的僕人」。其弟子華倫·巴菲特曾轉述恩師的話指出,如果只能用一個詞彙來形容正確投資的秘密,那必定是「安全邊際」。這種注重成本(價格)與價值之間距離的投資風格,形成了巴菲特獨特的投資觀點:「在別人貪婪時恐懼,在別人恐懼時貪婪」。前者意指因為市場過熱(別人貪婪時)、安全邊際降低,應該特別謹慎;而後者因為市場行情冷清(別人恐懼時) 安全邊際提升,形成明智投資者低價收購股權的絕佳機會。巴菲特在股市大跌、市場普遍看壞前景時(如金融海嘯發生後的2008年底),敢於大舉收購股權的理論依據即在於此。

三、投資事業化管理

葛拉漢在《智慧型股票投資人》一書中指出,「最明智的投資,是朝向事業化發展」(Investment is most intelligent when it is most businesslike.),這段話形成巴菲特的重要投資策略:深入了解公司營運特質後,長期持有,享受公司成長的果實,而不專注在股價漲跌起伏。此一理念亦是巴菲特跳脫股票操作、而晉升投資事業家的重要基石。

四、投資與投機的區別

葛拉漢最大的貢獻之一,就是他定義了投資和投機的不同,他認為「所謂的投資,就是在經過了完整又仔細的分析之後,為了確保本金的安全,並且能得到滿意的報酬率所做的行為。除此之外都是投機。」

投資名言

葛拉漢在《有價證券分析》與《智慧型股票投資人》兩本書中的觀點如下:

  • 證券分析的基本假設:
  • 市場價格經常偏離證券的真正價值。
  • 當市場價格偏離證券的真正價值時,市場會自行調整。

前者無庸置疑;後者界線不明,有時偏離,不論高估或低估,會持續相當久的時間。

  • 證券分析的主要障礙: (1) 沒有足夠的數據。(2) 數據不正確。(3) 未來的不確定性。(4) 市場的非理性行為。
  • 證券分析的運氣成分越大,分析越無價值。
  • 直覺並非正常手段。
  • 決定合理本益比的因素有 (1) 配息率 (D/P) (2) 公司地位 (3) 所屬產業 (4) 市場狀況。
  • 盈餘不僅是波動的,而且受到人為的操控。常見手法有 (1) 非經常性的利益與虧損。例如出售固定資產、有價證券的損益。(2) 子公司與關係企業的不當運作。(3) 多報或少報攤提金額及其他準備費用。
  • 巨額利潤往往只是曇花一現。
  • 股東權益報酬率(ROE)在正常的負債水準下,是最佳的公司獲利指標。而每股盈餘成長率有遇到基期過低的缺點。
  • 沒有甚麼客觀方法可以評估公司高層的管理能力。
  • (管理團隊誠信) 經營階層的持股比例不可過少,母公司對賺錢的子公司持股比例不可過少。

投資準則

葛拉漢在「智慧型股票投資人」一書建議七條定性與定量準則來選股:

  • 足夠大的企業規模以渡過經濟蕭條期:營業額>1億美元
  • 強大的財務流動性:流動比率>2
  • 盈餘的穩定性:連續有盈餘年度>10年
  • 盈餘的成長性:十年內每股盈餘成長>1/3
  • 股息的穩定性:連續發放股息年度>20年
  • 股價相對於盈餘便宜:本益比(每股盈餘取三年平均) <15
  • 股價相對於淨值便宜:P/B<1.5

前五個條件試圖確保買到高品質的公司,而後二個條件試圖確保以合理的價格買到投資準則

每月成長價值法(GVM)股價評價法解析

本課程在評估股價的四個方法中,成長價值法是最精巧的方法,它使用以下公式估價:

合理股價=k ✕ 每股淨值 ✕ (1+Max(股東權益報酬,0))m

其中k=價值係數,約0.6~0.9,m=持續係數,約4~8。 持續係數m 與GVI 中θ 的關係為m=1/θ 或θ=1/m

雖然本課程介紹了估計k 與m 的方法,但為了方便讀者,我們在此提供市場最新的估計值。下圖是108 年05 月22 日上市個股的「股東權益報酬率」(ROE) 與「股價淨值比」(P/B)。由此估計的k=0.70,m=7.0。

以上是這個月【葉怡成教授 - 價值選股月報】我們將定期發表有關價值投資思維的系列文章,並於每月初發布於Medium,以及寄送給我們訂閱電子報的會員,歡迎訂閱我們的電子報 http://eepurl.com/gc5LZr

延伸閱讀:

葉怡成教授於 MasterTalks 線上課程 開設的2堂課:


留個言

張貼前管理員會先審核您的留言


延伸閱讀

量化投資策略 — 如何實現超額收益
量化投資策略 — 如何實現超額收益

9月 30, 2020

投資專家Richard Tortoriello也寫了一本選股模型大作「Quantitative Strategies for Achieving Alpha」(中文書名:量化投資策略 — — 如何實現超額收益),結果顯示:單因子模型的超越大盤報酬率最高約6%,多因子模型最高約10%。
閱讀更多
逐筆交易5點散戶該知道的事
逐筆交易5點散戶該知道的事

9月 30, 2020

台股在2020年3月23日全面實施逐筆交易,而逐筆交易新制上路後你該注意哪5件事?
閱讀更多
逐筆交易全面上線-如何模擬下單?
逐筆交易全面上線-如何模擬下單?

9月 30, 2020

台股改為逐筆交易上線後,許多投資人因為不熟悉新的下單種類,像是ROD、IOC、FOK、市價單、限價單等等,擔心自己會下錯單,或是成交到不滿意的價格,但因此證交所推出的「逐筆交易擬真平台」,於2020年4月30日停止服務。
閱讀更多